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2018-07-20 04:59:57

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  中国科技企业的“上市破发”困境

  伟大的企业未必是股价最高的企业,但股价长期低迷的企业一定成为不了伟大的企业

  中国新闻周刊记者/闵杰

  中国科技企业正在遭遇一个整体的困境,已经在美国或者香港上市的不少新经济企业,纷纷遭遇了破发,而且这种势头还在持续,给2018年大量寻求在境外IPO的企业带来了破发阴影。

  最新的一个例子是小米。7月9日,小米集团正式登陆香港联交所。但在开盘首日,小米也没有摆脱“破发”的魔咒。交易首日开盘价16.6港元,收盘报16.8港元,较17港元发行价下跌1.18%。不过,上市第二日,小米股价逆市走强,最高达到19.34港元,最终收盘报19港元,大涨13.1%。这样的起伏剧情,让小米创始人、董事长兼CEO雷军发微博感叹“这两天像一场梦……”

  根据Wind数据统计,截至6月30日,今年上半年赴港上市的中资公司里,有13家在上市首日就跌破了发行价。据彭博汇编的数据显示,在过去一年赴美IPO的21家中国科技公司中,有三分之二的股价已经跌破发行价。互联网融资平台趣店和拍拍贷的股价更是一落千丈。截至2018年7月10日收盘,趣店股价为7.93美元,较发行价已下跌近70%,拍拍贷股价为5.49美元,较发行价跌去了57%。

  从表面来看,IPO“井喷”导致资本市场出现压力,资金面承压等因素,导致了“破发潮”的出现。但从根本上看,如此大面积的中国科技初创企业遭遇破发,反映了很多值得深思的问题:如果说某一类企业股价下跌、价值被低估,可能是美国或者香港资本市场看不懂“商业模式”所致,但普遍性的破发反映出了这类公司的很多共性问题:不少初创科技公司普遍做大估值,急于上市,甚至在亏损状态下“流血上市”,而不是专注于获得市场份额和提高产品的盈利能力。

  大量新经济公司破发,实际上给中国科技初创企业提了一个醒:中国的互联网行业跑得太快了,整体上处于狂飙突进的粗放发展阶段,不管是投资人还是创业者,都缺少用时间和耐心打造真正的价值创造模式。

  融资环境越来越严峻

  中国互联网企业的境外上市,大致经历了几波浪潮。第一次是2000年,中国第一批PC互联网企业集中上市,百度、盛大、搜狐、网易在美国上市,腾讯在香港上市。第二次是在2010年前后,优酷网、当当网、奇虎360、人人网、开心网、迅雷等掀起新一轮的境外上市潮;第三次则从2017年开始延续至今。

  从2017年第四季度开始,趣店、搜狗、拍拍贷、简普科技、华米科技、尚德机构、精锐教育、虎牙直播、朴新教育先后在美国纽交所上市,瑞思学科英语、和信贷、乐信、爱点击、哔哩哔哩、爱奇艺、优信则先后在美国纳斯达克上市,而阅文集团、易鑫集团、平安好医生、21世纪教育、汇付天下、猎聘和小米则在香港联交所IPO。

  统计发现,截至7月9日收盘,在以上23家上市企业中,跌破发行价的企业有15家,超过了半数。跌得最惨是趣店、拍拍贷、易鑫,相较发行价已经跌去六成左右。

  尽管如此,仍然有大量公司准备排队上市。据亿欧智库统计,截至目前,已经有12家企业,在香港和美国排队上市中。齐家网、找钢网、同程艺龙、映客、51信用卡、凡普金融、华兴资本、美团点评、宝宝树、沪江教育已经向香港联交所提交了IPO申请,而拼多多、极光大数据则向美国证券交易委员会(SEC)提交了招股说明书。

  与以往科技企业主要赴美上市不同,今年6月份以来,申请上市地点主要是香港,最大的因素则是港交所在上半年推出的同股不同权等三项改革,给新经济公司带来了极大方便。

  港交所的改革利好只是吸引科技类公司上市的因素之一,而促使这些公司扎堆上市,还与市场弥漫的不乐观情绪有关。目前普遍的共识是,有多方面原因促使这些科技类公司加快上市步伐,希望实现“胜利大逃亡”。

  第一,移动互联网的“流量红利”已经见顶,很难再如快速实现超预期的高增长。而这一轮扎堆赴境外上市的“独角兽”公司,几乎都是基于移动互联网发展而来的,在商业模式不发生根本改变的前提下,已经很难再快速做大规模。

  第二,创业者面临的融资环境逐渐变得严峻起来,市场募资越来越难。在金融去杠杆的大背景下,各类银行资金和政府引导基金都出现了流动性紧张问题。《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》出台以后,明确要求不允许期限错配、多层嵌套、资金池、保本承诺等,这些规定更加剧了政府引导基金募资的困难程度。而近年,一级市场的重要资金来源之一,便是政府引导基金。“一级市场”投资者不像过去那么有钱了,这必然会促使大量仍在烧钱的独角兽公司寻求在二级市场继续融资,通过IPO融资及二级市场再融资成为维系公司未来成长的唯一途径。

  有分析认为,还有一个因素导致这些科技公司的融资环境雪上加霜。很多基金2018年进入了“清算期”,这可以追溯到2013年~2015年,在“双创”热潮引领下,国内投资机构基金数量和募集金额出现井喷,2014年、2015年基金数量和募集金额分别达到448支、721支及631亿美元、2200亿美元。在“僧多粥少”的情况下,很多基金所考虑的已经不是赚多赚少的问题,而是如何尽快地收回资金。在这些资本方的压力下,企业必须尽快上市,因为一些企业都和背后的资本对上市时间签订了对赌条款,这也间接推动了企业的IPO。

  “流血上市”应该引起反思

  通过对比可以发现,这一轮上市企业,从企业创立到上市的时间,普遍比“前辈”们时间更短。比如,搜狐成立于1998年2月,上市时间是2000年7月。网易创立于1997年,在2000年6月上市。而腾讯成立于1998年,但直到2004年才上市。第一批境外上市的互联网企业,已经普遍走了超过10年上市经营之路。

  而最近扎堆上市或准备上市的企业中,距离创立时间普遍不足8年。比如,优信二手车,创立7年后上市;虎牙直播,创立6年后上市;和信贷,创立5年后上市。一些公司,从创立到上市时间,甚至不足五年:和信贷创立于2013年,平安好医生于2014年,趣店创立于2014年,阅文集团创立于2015年3月。而已经向美国SEC递交了招股书的拼多多,创立于2015年9月,满打满算距今不超过三年。

  这种现象可以从两个维度进行解读:一方面,在移动互联网时代,云计算、社交网络降低了创业门槛,创业公司越来越多。大批私募基金和共同基金的涌入,更多的养老基金、对冲基金和大型银行向风险投资公司投入了大量资金,希望在低利率环境中寻求更高的回报。

  另一方面,在以上因素作用下,科技初创企业估值史无前例地加速飞涨,“独角兽们”的发育时间明显比以前缩短了,“独角兽”公司普遍存在估值虚高的现象。

  比高估值更让人担心的是一些“流血上市”的公司。公司处于巨亏之下,付出巨大代价上市,被称为“流血上市”。在这一波IPO浪潮中,“流血上市”的企业不在少数。比如,平安好医生过去三年一直处于亏损状态,净亏损分别为3.34亿元、7.58亿元,10.02亿元。拼多多招股书显示,2016年净亏损为2.92亿元,2017年亏损增长到5.25亿元,2018年第一季度就发生2.01亿元的净亏损。

  引发最大争议的是正在香港排队上市的美团点评。美团点评招股书显示,在2015年至2017年亏损额分别为105亿元、58亿元及190亿元。创业8年,美团一直处于亏损的状态,直到上市也未能实现盈利。

  “流血上市”、上市后破发的尴尬,已经让越来越多人开始反思:依靠亏损烧钱做大规模,通过收购扩张市场推高估值,即使成功上市,不仅无法为股东创造价值,对企业长期发展也不利。长期靠烧钱扩张规模,缺乏核心技术创新,不应该是中国互联网企业发展的方向。

  (《中国新闻周刊》2018年第27期)

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